[서울=뉴스핌] 양태훈 기자 = 대신증권은 20일 알테오젠에 대해 투자의견 '매수(Buy)'와 목표주가 50만원을 제시했다. 현재 주가(5월 19일 기준 36만6500원) 대비 상승 여력은 약 34% 수준이다.

홍가혜 대신증권 연구원은 "검증된 ALT-B4 피하주사(SC) 제형 플랫폼을 기반으로 빅파마와의 계약이 이어지고 있으며, 로열티·마일스톤 중심의 비즈니스 구조가 마진 개선을 가속화하고 있다"며 "신규 딜 가시화와 모달리티 확장이 주가 리레이팅(멀티플 재평가)의 트리거가 될 것"으로 전망했다.

ALT-B4 플랫폼의 임상적·상업적 검증은 이미 완료된 상태다. 키트루다(Keytruda) SC 제형이 미국과 유럽연합(EU)에서 허가를 받고 판매를 개시한 가운데, 올해 들어서도 바이오젠(Biogen), 글락소스미스클라인(GSK)과 신규 계약이 추가됐다. 홍 연구원은 "정맥주사(IV)에서 SC로의 전환은 환자 편의성 향상과 의료비 절감이라는 구조적 방향성에 기반하며, 트랙레코드 축적에 따른 협상력 강화로 파트너십 확장 모멘텀은 지속될 전망"이라고 설명했다.

기술료 수취는 이미 본격화됐다. 대신증권은 키트루다 SC 매출 연동 마일스톤 수취가 2026년 약 3000억원, 2027년 약 4000억원, 2028년 약 5000억원에 달할 것으로 예상했다. 이후에는 경상 로열티로 전환되고, 플랫폼 특허 기간이 2043년까지 확보돼 있어 장기 현금흐름 가시성이 높다는 점도 긍정적 요인으로 꼽혔다.

실적 개선 속도도 가파르다. 대신증권은 알테오젠의 2026년 매출액을 전년 대비 110% 증가한 4540억원, 영업이익은 176% 급증한 2950억원으로 추정했다. 영업이익률은 65%에 달할 전망이다. 2027년과 2028년에도 영업이익이 각각 3440억원, 4480억원으로 늘어나며 성장세가 이어질 것으로 내다봤다.

목표주가는 파이프라인별 마일스톤 및 로열티 수익 추정에 기반한 위험조정순현재가치(rNPV) 방식의 현금흐름할인법(DCF)으로 산출됐다. 기체결 계약과 연 2건의 신규 계약을 가정했으며, 정맥주사 판매 최대치 50억달러, 전환율 40~60%, 가중평균자본비용(WACC) 9.26%, 영구성장률 4.5%를 적용했다. 홍 연구원은 "딜 규모 상회, 상업화 품목 비중 확대 시 목표주가 추가 상향도 가능하다"고 전했다.

주가 리레이팅을 위한 핵심 변수도 구체적으로 제시됐다. 올해 2분기 내 추가 신규 계약 가시화가 기대되는 가운데, 올 하반기 주요 체크포인트로는 ▲Dupixent SC 임상 3상 진입 ▲Enhertu SC 임상 결과 ▲Keytruda SC 점유율 확대가 꼽혔다. 특히 Enhertu SC는 항체-약물접합체(ADC) 계열 최초의 SC 제형 전환 시도다. 홍 연구원은 "임상 성공 시 플랫폼의 적용 범위가 항체에서 ADC로 확장됨을 의미하며, ADC·이중항체 등 복합 모달리티로의 추가 확장 시 플랫폼 가치의 구조적 재평가가 기대된다"고 강조했다.

한편 로열티율 논란과 특허 분쟁 등 노이즈로 주가가 조정을 받기도 했으나, 홍 연구원은 특허 분쟁 리스크가 점진적으로 완화되는 추세로 불확실성이 해소되는 과정에 있다고 진단했다. Dupixent SC의 경우 연내 임상 3상 진입이 추정되며, 상업화 시 추가 마일스톤 수취도 가시화될 전망이다.

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